各品类供需结构分化，无新产能品类改善趋势明确。此轮纸价上涨的核心动力是供给收缩，行业内绝大部分中小企业由于环保成本过高，将面临停产或淘汰的局面，现有产能持续收缩是大势所趋。需求端，除铜版纸零增长以外，其他品类大概率能维持 2%-8% 的增速。
参考中国报告网发布《2017-2022年中国造纸市场运营态势及投资方向研究报告》
涨价持续时间多长？
关于此轮盈利修复的持续性，新增产能的投放情况将成为影响供需结构的核心变量，截止 2019 年年底，箱板瓦楞纸存在新产能压力，白卡纸的新产能较少，铜版纸和双胶纸基本无新增产能。
盈利修复空间多大？
关于盈利修复空间，当前各品类吨纸税前净利润率在 4%-6%之间，若考虑到企业的融资成本，合理的净利润率在 8%-10%。目前，我们看到行业龙头（例如晨鸣、太阳等）净利润率均超过 10%，并非造纸业务单独贡献，而是包括了上游自配电、自制浆等环节的利润，实际造纸业务的盈利水平尚处于 4%-6%，下半年具备修复空间。
造纸行业或进入中期稳态，周期属性逐渐减弱。从供需结构来看，造纸的周期性主要源于供给周期。需求端与其他周期行业不同，下游行业大多为刚需消费品和图书，周期属性弱；新产能投放一旦趋于理性，行业的周期属性将显著弱化。从未来三年的新产能数据来看，白卡纸、铜版纸和双胶纸行业均较为理性。
寡头格局成型，新产能投放将趋于理性。目前，白卡纸和铜版纸行业已形成寡头垄断， CR3/CR4 的市占率在 80%以上；箱板瓦楞纸 CR6 为 48%；双胶纸 CR4 为 51%。值得注意的是，白卡纸、铜版纸和双胶纸的主要龙头企业均为 APP、晨鸣纸业和太阳纸业，行业格局已较为稳定。龙头企业的规模优势明显，叠加重资本属性（吨纸产能投资额在8000-10000 元），在预期收益率不高的前提下，较难出现新进入者。
重塑估值体系，常态市盈率水平向 12X 以上修复。伴随行业盈利趋于稳定，市盈率（PE）的估值方式有效，我们认为，造纸行业的稳态更接近公用事业（非周期，亦非消费品），现阶段，行业仍处于盈利修复期，考虑到未来确定性较高的增量利润，PE 可给予17X-20X。
标的方面，盈利趋于稳定的文化纸和白卡纸，把握估值切换的机会，首推太阳纸业，同时可关注晨鸣纸业、博汇纸业和华泰股份；箱板瓦楞纸仍处于集中度提升阶段，纸价或出现较大的周期波动，下半年需求旺季可把握涨价行情，推荐山鹰纸业。
参考中国报告网发布《2017-2022年中国造纸市场运营态势及投资方向研究报告》
涨价持续时间多长？
关于此轮盈利修复的持续性，新增产能的投放情况将成为影响供需结构的核心变量，截止 2019 年年底，箱板瓦楞纸存在新产能压力，白卡纸的新产能较少，铜版纸和双胶纸基本无新增产能。
盈利修复空间多大？
关于盈利修复空间，当前各品类吨纸税前净利润率在 4%-6%之间，若考虑到企业的融资成本，合理的净利润率在 8%-10%。目前，我们看到行业龙头（例如晨鸣、太阳等）净利润率均超过 10%，并非造纸业务单独贡献，而是包括了上游自配电、自制浆等环节的利润，实际造纸业务的盈利水平尚处于 4%-6%，下半年具备修复空间。
2017-2019 年新增产能统计
数据来源：中国报告网整理
造纸行业新增产能
数据来源：中国报告网整理
投资逻辑为何？ 造纸行业或进入中期稳态，周期属性逐渐减弱。从供需结构来看，造纸的周期性主要源于供给周期。需求端与其他周期行业不同，下游行业大多为刚需消费品和图书，周期属性弱；新产能投放一旦趋于理性，行业的周期属性将显著弱化。从未来三年的新产能数据来看，白卡纸、铜版纸和双胶纸行业均较为理性。
白卡纸 CR4 为 81%，CR7 为 95%
数据来源：中国报告网整理
铜版纸 CR3 为 78%
数据来源：中国报告网整理
箱板瓦楞纸 CR6 为 48%
数据来源：中国报告网整理
双胶纸 CR4 为 51%
数据来源：中国报告网整理
寡头格局成型，新产能投放将趋于理性。目前，白卡纸和铜版纸行业已形成寡头垄断， CR3/CR4 的市占率在 80%以上；箱板瓦楞纸 CR6 为 48%；双胶纸 CR4 为 51%。值得注意的是，白卡纸、铜版纸和双胶纸的主要龙头企业均为 APP、晨鸣纸业和太阳纸业，行业格局已较为稳定。龙头企业的规模优势明显，叠加重资本属性（吨纸产能投资额在8000-10000 元），在预期收益率不高的前提下，较难出现新进入者。
重塑估值体系，常态市盈率水平向 12X 以上修复。伴随行业盈利趋于稳定，市盈率（PE）的估值方式有效，我们认为，造纸行业的稳态更接近公用事业（非周期，亦非消费品），现阶段，行业仍处于盈利修复期，考虑到未来确定性较高的增量利润，PE 可给予17X-20X。
标的方面，盈利趋于稳定的文化纸和白卡纸，把握估值切换的机会，首推太阳纸业，同时可关注晨鸣纸业、博汇纸业和华泰股份；箱板瓦楞纸仍处于集中度提升阶段，纸价或出现较大的周期波动，下半年需求旺季可把握涨价行情，推荐山鹰纸业。
太阳纸业 PE（TTM）为 16.1
数据来源：中国报告网整理
晨鸣纸业 PE（TTM）为 13.9
数据来源：中国报告网整理
博汇纸业 PE（TTM）为 21.6
数据来源：中国报告网整理
山鹰纸业 PE（TTM）为 20.9
数据来源：中国报告网整理
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